从 11 月 20 日开始，30 年期国债 ETF 出现了连续两个星期的下跌，累计跌幅接近 5%. 同期，市场收益率从约 2.14% 上行至 2.26%. 在当时，我将这段下跌理解为一次偏技术性的短期波动，于是选择了逆势加仓。

到了 12 月 4 日，我持有的 30 年国债 ETF 仓位，已经超过了整个组合的 40%.

随后发生的事情让我不得不重新审视这笔配置。尽管股票资产并未出现明显回撤，组合却因为超长期国债的持续下跌而不断回吐收益，在一段时间里保持着 “股票涨、账户却亏”的状态。

写下这篇文章，并不是为了宣泄情绪，而是一次我认为有必要、也足够诚实的投资复盘——如果事后再看，我究竟错在了哪里？

一、当初的配置逻辑：一个看起来很“正确”的出发点

这次配置并不是一时冲动。

过去几个月，A 股在情绪和估值层面持续抬升，我明显感受到组合整体的风险暴露在上升。作为一个长期偏股型配置的投资者，我开始主动思考：是否有必要提前引入一类资产，用来对冲潜在的回撤风险。

当时我脑中形成的逻辑链条，大致是这样的：

• 超长期国债属于安全资产
• 如果宏观环境转弱，利率有下行空间
• 久期足够长的债券，对风险事件反应更敏感
• 因此，可以作为权益资产的对冲工具

在这条逻辑下，选择 30 年国债 ETF，看起来是一件顺理成章的事。

现在回头看，问题并不在于方向，而在于认知的完整性—— 我选对了工具的“类别”，却严重低估了它的“使用前提”和“自身波动结构”。

二、第一个致命错误：把 30 年国债 ETF，当成了“稳定资产”

这是我这次犯下的第一个，也是影响最深远的错误。

在长期的投资经验中，我们很容易形成一种条件反射式的分类：

• 股票 → 高波动
• 债券 → 稳定、确定

但这种分类，在超长期国债面前是完全失效的。

30 年国债 ETF 并不是我们日常理解中的“稳健债券”，它的本质更接近于：

一个对利率变化高度敏感、久期极长的金融工具。

具体来说：

• 久期通常在 18–22 年，甚至更长
• 利率每上行 0.5%，价格下跌幅度可能达到 8%–11%
• 年化波动率常常在 15%–20% 区间
• 在某些年份，其波动性并不亚于权益资产

换句话说：

30 年国债 ETF 并不比股票更“安全”，它只是押注的是另一种风险维度。

而我在配置之初，并没有真正把这一点放在心里。

三、第二个错误：高估了它的“长期收益意义”，低估了“路径风险”

在后续复盘中，有一个问题对我触动很大。

如果假设 30 年期国债的市场利率长期维持在 2%–3% 区间，那么一个持有这类债券的 ETF，长期年化收益，合理落点究竟在哪里？

答案其实非常直白：

长期年化收益，大致就会锚定在当前到期收益率（YTM）附近，也就是 2%–3%。

长期来看，30 年国债 ETF 的回报来源无非三点：

1. 利息收入（决定性因素）
2. 利息再投资（长期影响中性）
3. 价格波动（短期剧烈，长期趋零）

这意味着一个很容易被忽视的事实： 超长期国债并不是为了提供稳定的长期回报而存在的资产。

你买它，真正依赖的，是在特定宏观情景下，利率快速下行所带来的那一段价格弹性。

而我当时的操作，却是在用“短期价格下跌”，去等待一个并不确定、也没有被验证的宏观转向。

更危险的是，如果回顾历史会发现，我国 30 年国债利率在过去几年中经历了一轮持续下行：

• 2023 年 6 月，仍在 3.12%
• 到 2025 年 2 月，已经下探至 1.88% 的历史低点
• 随后，利率开始进入回升阶段

这意味着，当我开始集中配置超长期国债时， 宏观上的“利率下行主线”，事实上已经极有可能走到了尾声。

四、第三个错误：在“不自知”的情况下，把对冲做成了押注

在后续的反思中，有一句话我反复拿出来提醒自己：

当 30 年国债 ETF 的仓位超过 25%，你面对的已不再是“对冲收益结构”，而是一次明确的利率方向投注。

而我的实际仓位是：

• 权益资产：偏成长、偏 β
• 30 年国债 ETF：超过 40%

这在组合层面，直接带来了一个后果—— 组合的总体表现，开始高度依赖“利率是否继续下行”。

在以下任何一种情况下：

• 通胀预期偏粘
• 利率高位震荡
• 市场不断修正对降息节奏的预期

超长期国债都会成为持续拖累收益的因素。

而这，正是我过去一段时间真实经历的过程。

五、更本质的问题：忽视了“它并不适合当下的环境”

30 年国债 ETF 并不是不能作为对冲工具，它的问题在于：

只在极少数“对的宏观环境”中，它才真正好用。

历史上，它表现最有效的阶段往往伴随着：

• 明确的通缩或深度衰退预期
• 权益市场的系统性风险
• 货币政策被迫快速宽松

而当前更接近的是另一种环境：

• 通胀并未被完全压制
• 长端利率下行空间有限
• 市场对预期的微小修正，就足以引发价格波动

在这样的背景下，超长期国债更像是一个新的波动源，而不是组合里的“减震器”。

六、这次失败留给我的几条长期教训

这次配置失误，并非毫无价值。

如果要提炼出几条可以长期带走的结论，我会记住这些：

1. 不是所有债券，都是低风险资产： 久期，往往比资产类别更重要
2. 所有对冲工具，都是情景化的： 不存在任何时候都有效的万能对冲
3. 仓位大小，本身就是观点强度的表达： 超过一定比例，就已经是在下注
4. 不要用“长期可能正确”的判断，去承受“短期不可控的路径风险”
5. 当自己对某类资产不足够熟悉时，永远从更低的仓位开始

七、结语

这是一篇关于失败的文章，但它并不悲观。

真正危险的，从来不是一次判断错误，而是：

在错误发生后，用模糊的理由为自己开脱。

把这段经历写下来，本身就是在为未来降低同类错误的发生概率。

如果未来我还会再次配置超长期国债，那一定是在：

• 更明确的宏观信号出现之后
• 更小、更可控的仓位里
• 把它当成工具，而不是信念

这次，就当是一次不便宜、但值得的学费。